Det nordiske marked for fusioner og opkøb, M&A, kører trods markant tilbagegang i forhold til for et år siden i et højere gear end i det meste af verden omkring os. Men investorerne er blevet mere selektive, og banker er langt fra så risikovillige som tidligere.

Det vurderer Lundgrens partner Christian Scherfig, i et interview med KapitalWatch. Interviewets omdrejningspunkt er en sammenligning af M&A-aktiviteten i Q1 2023 i forhold til Q1 2022. 

Ifølge Scherfig er udviklingen i Q1 2023 fortsat frem til dato.

”Tallet for Norden er ved at blive færdiggjort. Og det tal kommer til at lande i omegnen af en nedgang på ca. 20 pct. i forhold til Q1 2022. Så man kan også udtrykke det på den måde, at Norden er mindre ramt end resten af verden. Og hvorfor det? Min vurdering er - og det er ikke baseret på data - at det er, fordi vi har en ganske god repræsentation i Norden af health care, infrastrukturvirksomheder og gode tech-virksomheder,” siger Christian Scherfig.

Scherfig peger på, at markedet i dag er betydeligt mere selektivt og disciplineret, end det var i Q1 2022.

”Og det, der ligger i det, er for det første, at den der multiple-eufori ikke er så desperat, som den var for et år siden. Og markedet er mere selektivt på sektorer, end det var for et år siden.”

Scherfig tilføjer, at det på markedet for forbrugerorienterede virksomheder er meget svært at få gennemført transaktioner. Det hænger i høj grad sammen med usikkerhed om, hvor forbrugernes appetit på at købe er om et halvt eller et helt år.

”Der er mange variabler, som er svære at danne sig en konklusion på, sådan som verden ser ud i øjeblikket. Man er usikker på, hvad kommer til at ske. Kommer der recession, bliver det en flad landing osv.”

Banker er mindre risikovillige

En anden faktor på globalt plan, herunder i Norden, er ifølge Scherfig, at det er blevet sværere at få banker med på finansiering af transaktioner. Det gælder især så såkaldte consumer deals.

”Bankerne vil simpelthen ikke være med mere. Og i det hele taget er funding-billedet blevet mere mudret,” understreger han.

Han forklarer det på den måde, at hvor bankerne tidligere ville belåne seks-syv gange driftsindtjeningen, ebitda, i forbindelse med en kapitalfonds opkøb, er det i dag i omegnen af to gange ebitda. Konsekvensen er, at en kapitalfond skal ud på det private unoterede og bankuafhængige kreditmarked og låne penge.

”Og det betyder, at gældsfondene spiller en langt mere aktiv rolle i den her periode, vi er i nu. Og det er en dyrere funding-metode. ”

Bankerne, tilføjer han, siger, at de yder lån, som de altid yder lån til M&A-transaktioner. Men det er en ”sandhed med modifikationer”, hedder det fra Scherfig. 

”Det gør de muligvis, men de gør det til en anden leverage, end de gjorde tidligere. Og konsekvensen er, at flere og flere transaktioner bliver gældsfond-finansieret. Og det bringer jo dine låneomkostninger op i ca. otte pct. pro anno for normale, sunde aktiver.”

Det betyder med andre ord, når vi taler private equity, at de fonde nu skal ud at finansiere sig til otte pct. i stedet for tre-fire pct., som det var tilfældet for et år siden. 

”De skal være ret sikre på, hvad de køber, fordi de skal være sikre på, at deres holding-periode holder stik. At de ikke regner med, at de har et aktiv tre-fire år, og så ender de med at have det otte år. Fordi så er det, at renten begynder at gnave og gøre ondt. Og det er jo så igen med til at gøre markedet mere disciplineret.”

Trods nedgangen i handler generelt kan man ifølge Scherfig godt sige, at aktiviteten i et flerårigt tilbageblik er tilbage ved normalen. Der var M&A-aktivitet før covid-pandemien, og så skete det overraskende, at aktivitetsniveauet steg signifikant. 

Tilbage ved normalen

”Så det forhold, at vi er tilbage til før covid, er jo ikke ensbetydende med, at der ikke er deals, der bliver lavet. Hvilket tallene selvfølgelig også afspejler. Og aktivitetsniveauet var stigende op til pandemi-starten,” fortæller Christian Scherfig og tilføjer:

”Der bliver aktuelt lavet transaktioner i et pænt tempo. Og vi kan jo se i forhold til de sager, der kører i øjeblikket, at der kører rigtig gode sager. Vi kan også se i forhold til pipelinen for efteråret, at der er rigtig gode sager på vej på markedet. Og vi hører også, når vi taler med corporate finance-rådgiverne, at de melder om, at der er rigtig mange beauty contests, der kører i øjeblikket på sager, der skal i markedet til efteråret.”

Har du indtryk af, at der er mange, der er presset til at sælge nu?

”Ikke i det segment, jeg taler om her. Det svære segment er hele ventureområdet. Og det skyldes, at der er sket et skifte fra, at alle ville betale for vækst og ignorerede underliggende indtjening, til at alle nu fokuserer på indtjening. Og så må det gerne være på bekostning af vækst.”

I forhold til de sunde virksomheder, der har positiv cash flow, ser Scherfig ”faktisk ikke nogen panik”. 

”Men det er klart, at du har en skov af venturevirksomheder, som har det langt sværere, både i forhold til at de løbende brænder penge af, men også i forhold til hele fundingen. Den del er blevet meget, meget vanskelig. Nu er det helt afgørende, at du har positiv cash flow.”

Er det en alvorlig situation, eller hvordan vil du beskrive det?

”Alvorlig? Det tør jeg ikke sige, for det er jo situationsbestemt. Men det er klart, at det sker til nogle andre valuations. Problemet er selvfølgelig, at de fundingrunder, der kører, kører til nogle langt lavere værdiansættelser, end hvad de måske har været tegnet til i sidste runde. Det er den ene konsekvens. Den anden konsekvens er selvfølgelig også, at hvis de ikke får funding, så har de jo reelle problemer, ikke? ”

”Vi er, hvor vi skal ligge”

På spørgsmålet om, hvordan forretningen har det i Lundgrens’ egen M&A-afdeling, svarer han:

”Vi er underlagt samme luner forstået på den måde, at markedet er selektivt og disciplineret, og det er hårdt arbejde, men vi er, hvor vi skal ligge. Det vil sige, at vi faktisk er på budget på året på M&A.”

Og det var et fornuftigt optimistisk budget?

”Ja. Det er baseret på et 2022-niveau, og 2022 var jo i det første halvår ret aktivt. Andet halvår var mere moderat. Vi ligger egentlig pænt til og har været lidt heldige på den måde, at nogle gange er det lidt stolpe ind, stolpe ud. Er det dine kunder, der går videre i strukturerede processer, eller er det ikke, f.eks., om sagerne kører hele vejen i mål, eller om de bliver aborteret undervejs.”

Han tilføjer, at Lundgrens i lighed med andre huse også har haft sager, som undervejs er blevet aborteret, og det er et eksempel på, at markedet er blevet svære. 

”Så der er ikke noget, der kommer let. Vi er heller ikke i forhold til det mentale barometer tilbage i Q1 2022-stemning, men hårdt arbejde og en lille smule held gør, at vi er on budget. Så vi er ikke euforiske, men moderat tilfredse og har en forventning om, at vi ser et højere aktivitetsniveau i andet halvår 2023.”